合法证券示意，在好意思联储明确降息之前，“科特估”仍将是阶段性博弈的主题行情。行业树立延续“八二限定”：80%仓位中恒久树立“中特估”（资源/公用职业）干线；20%阶段性博弈“科特估”主题和银行的反弹机会。

本周“科特估”行情起，“中特估”行情落，部分投资者记挂市集格调切换。 但咱们在上周《科特估：憧憬与执行》中指出：“科特估”和“中特估”王人是重估中国上风的“安全财富”。“科特估”和“中特估”投资，到底有哪些异同？咱们的主要见识如下——

第一，逆公共化“大安全当立”：“科特估”和“中特估”王人是重估安全财富。咱们从旧年 6.18《大安全当立》以来握续辅导：（1）“中特估”是泛公用职业加价重估，加速地盘财政转向成分财政，是实现“科特估”的基础；（2）“科特估”是改善科技股融资可得性，加速新质坐褥力转型升级，是履行“中特估”的目的。因此，“科特估”和“中特估”行情必将相伴而生。但两者之间也存在 3 大各异，行情不会浅显肖似——

第二，各异一（基本面）：“中特估”有事迹维持，“科特估”事迹已毕周期较长。“加价重估”大略立竿见影改善泛公用职业部门（水电燃气行运通讯等）的盈利才智，夯实“中特估”行情的事迹基础；而“科特估”聚焦挖掘新质坐褥力的潜在价值，短期较难有系统性的事迹维持。

第三，各异二（投资者结构）：“中特估”险资为主，“科特估”公募占优。“中特估”的投资者多为险资等恒久资金，因此在“中特估”中恒久“加价重估”进度中，行情的波动率相对较小，适逢迎为恒久树立干线；而“科特估”的投资者多为公募和外资来往盘，资金存在“堰塞湖”景色，因此咱们瞻望“科特估”的反弹行情，现在仍适逢迎为短期树立主题。

第四，各异三（流动性锚点）：“中特估”锚定国内流动性，“科特估”现阶段仍锚定外洋流动性。“中特估”行情和 10 年期国债利率高度联系，23 岁首以来国债利率趋势性回调，握续驱动“中特估”的中恒久行情；而“科特估”行情和 10 年期好意思债利率高度联系，因此，面前“科特估”行情的握续性，需要温雅好意思联储降息周期何时启动。

第五，“科特估”投资节拍：在好意思联储降息之前，一经政策驱动的主题投资。咱们在之前多篇诠释中握续强调：公共中大级别的金融危急，才是好意思联储的降息机会。因此，在好意思联储降息设立之前，“科特估”一经阶段性的来往机会；在好意思联储降息设立之后，“科特估”才会迎来趋势性的树立窗口。

第六，“科特估”投资结构：聚集 AI 等新质坐褥力升级想法的“先进智造”。“科特估”也不仅仅拔估值，而是要改善中国前沿科技的融资可得性。中国“先进智造”行业的融资需求很强，但估值仍处于公共相对低位，“科特估” 需要聚焦改善智算中心、东谈主形机器东谈主等新质坐褥力的融资可得性。

第七，行业树立接续信守“八二限定”：树立“中特估”，来往“科特估”。在好意思联储明确降息之前，“科特估”仍将是阶段性博弈的主题行情。行业树立延续“八二限定”：80%仓位中恒久树立“中特估”（资源/公用职业）干线；20%阶段性博弈“科特估”主题和银行的反弹机会。

正文如下：

2022 年 1 月以来，“中特估”承担了高质地发展以及“加速建设宇宙一流企业”等紧要任务，承担了高水吉祥全在稳处事、保民生、保动力、保食粮、保战力等规模的遑急牵累，而接头和探讨建立“科特估”体系，是发展新质坐褥力、鼓吹高水平科技自立自立政策的势必要求。

1.1 “科特估”和“中特估”王人是重估中国上风的“安全财富”

咱们在旧年 6.18《大安全当立》中明确指出：“中特估”是资源和泛公用职业等中国上风“安全财富”的加价重估。一样的，以 AI 为代表的前沿科技，大略带来中好意思底层经济截止代差，亦然需要重估的“安全财富”。逆公共化的大趋势下，“中特估”有助于加速地盘财政转向成分财政（股权财政），大略夯实“科特估” 基础工业门类财政补贴的基础；而“科特估”有助于改善 AI 等前沿科技的融资可得性，加速新质坐褥力转型升级，大略实现中国上风“安全财富”重估的目的。

因此，咱们在 3.10《科特估：新质坐褥力，解围》及 6.10《科特估：憧憬与执行》中强调，在“中特估”的加价重估行情以后，“科特估”行情将相伴而生。 不外，“科特估”与“中特估”在基本面、投资者结构、流动性锚点方面存在 3 大各异，“科特估”行情的节拍和结构，不会是“中特估”的浅显肖似。

1.2 各异一（基本面）：“中特估”有事迹维持，“科特估”事迹已毕周期较长

“中特估”有事迹：泛公用职业部门（水/电/燃气/行运/通讯等）“加价重估”。 咱们在旧年以来的多篇诠释中反复辅导：地产周期下行，地盘财政收入回落，以前依赖财政补贴的央国企泛公用职业部门，在拿不到那么多补贴后，将会供给出清→供给弧线左移→酿成新的价钱平衡。“加价重估”大略立竿见影改善泛公用职业等“中特估”行业的盈利才智。

“科特估”聚焦挖掘新质坐褥力的潜在价值，短期较难有系统性的事迹维持。19年运行的好意思国对华科技禁闭，导致中国以半导体为代表的科技股，估值出现显然回撤。“科特估”优先成立中国科技制造业的估值水讲理融资可得性，然后再通过握续研发实现本领冲突和成分坐褥率提高，终末才能实现系统性的事迹已毕。

1.3 各异二（投资者结构）：“中特估”险资为主，“科特估”公募占优

保障公司和社保基金的前十大重仓行业中，以资源和泛公用职业等“中特估”联系行业为主（下图 3）。这些树立型资金的握有周期相对较长，因此在“中特估” 中恒久“加价重估”进度中，行情波动率相对较小，适逢迎为恒久树立的干线。

而“科特估”则是公募、外资来往盘、游资、散户等来往型资金参与较多，历史诠释也标明科技股走势受公募和外资来往盘的影响更大。因此咱们瞻望“科特估” 现阶段的反弹行情，现在仍适逢迎为短期来往的主题。

1.4 各异三（流动性锚点）：“中特估”锚定国内流动性，“科特估”现阶段仍锚定外洋流动性

“中特估”行情和 10 年期国债利率高度负联系，22 年末以来国债利率握续回落，带来“中特估”中恒久的树立价值。“中特估”联系的资源和泛公用职业部门，深广存在“高股息”的特征，地产周期核心下移，带来 10 年期国债利率趋势性回落，以及国内本钱市集的“财富荒”，共同赋予了“高股息”特征的“中特估”中恒久的树立价值。

“科特估”行情和 10 年期好意思债利率高度负联系，行情握续性也需温雅好意思联储降息周期何时启动。16 年以来的诠释数据泄露：在好意思联储降息周期中，中国科技股行情和 10 年期国债利率高度负联系；而在好意思联储加息周期中，中国科技股行情和 10 年期好意思债利率高度负联系（下图 7）。因此，在好意思联储的降息周期明确启动之前，“科特估”行情一经政策和好意思债流动性驱动的阶段性来往的主题。

1.5 “科特估”投资节拍：在好意思联储降息之前，一经政策驱动的主题投资

在好意思联储降息设立之前，“科特估”一经阶段性的来往机会；在好意思联储降息设立之后，“科特估”才会迎来趋势性的树立窗口。咱们在 6.2《好意思联储会降息吗？》中，复盘已往 30 年和已往 100 年的诠释泄露：好意思联储降息周期启动之前，公共一般王人会爆发中大级别的金融风险。好意思联储在 98 年降息之前，97 年爆发亚洲金融危急；01 年降息之前，2000 年公共科网泡沫落空；08 年降息之前，08 年好意思国次贷危急酝酿。面前，好意思联储缩表进度放缓，部分投资者以为降息周期行将启动，但咱们认为：类似旧年 3 月硅谷银行风险事件后，好意思联储遴选扩表而非降息，面前好意思国银行业面对“灰犀牛”风险，好意思联储放缓缩表，反而意味着短期内不会降息。

1.6 “科特估”投资结构：聚集 AI 等新质坐褥力升级想法的“先进智造”

咱们在之前的两篇诠释中，将新质坐褥力分为上风制造（新动力）、高端自造（硬科技）和先进智造（AI 等前沿科技）。19 年好意思国对华科技禁闭，导致中国以半导体为代表的科技制造业的相对估值出现显然回撤。在 3 类新质坐褥力中，“先进智造”的 PB-ROE 相对好意思国存在显然低估，且融资需求也愈加茂盛。咱们判断： “先进智造”亟需成立估值水平，改善融资可得性，有望成为“科特估”的遑急想法。

AI 为代表的“先进智造”，主若是面向畴昔的前沿科技，与“畴昔产业”高度重合。1.29 工信部等七部门连合髻布《对于鼓吹畴昔产业翻新发展的履行意见》，对“畴昔产业”的想法给出了素养，涵盖六大想法，别离列举了要点发展本领和翻新符号性居品。公共比拟来看，面前中国大王人“畴昔产业”的 PB、PS 估值王人有很大的抬腾飞间，其中：智算中心、东谈主形机器东谈主等估值擢腾飞间较大的细分规模，将来可能成为“科特估”需要要点布局的想法。

1.7 行业树立接续信守“八二限定”：树立“中特估”，来往“科特估”

逆公共化“大安全当立”，“科特估”与“中特估”王人是中国上风的“安全财富”重估的遑急痕迹。“中特估”“加价重估”是基础，“科特估”发展“新质坐褥力”是目的，发挥本钱市集价值发现和资源树建功能，更好服求实体经济。但由于“科特估”在基本面、投资者结构、流动性锚点与“中特估”存在 3 大各异，“科特估”行情不会是“中特估”的浅显肖似：“中特估”是基本面驱动的恒久树立干线，“科特估”现在一经政策和流动性驱动的短期来往主题。行业树立接续信守咱们从旧年 12 月初运行辅导的“八二限定”，80%树立仓位不变，但 20%来往仓位略有变化——

80%仓位中恒久树立“中特估”干线：（1）供给拘谨（部分资源）：煤炭/有色/石油；（2）行政拘谨（泛公用职业）：水务/电力/燃气/行运/通讯。

20%仓位阶段性博弈“科特估”主题与银行财富质地成立：（1）“科特估”是恒久趋势，但在 AI 大范围算力基建落地/好意思联储降息周期启动之前，一经政策和流动性驱动的主题。提倡要点温雅“先进智造”（AI 算力基建/低空经济/生物本领等）；（2）保障房“收储”将握续鼓吹地产降价去库存，银行的估值大略握续成立在0.7 倍 PB。（详见 5.19《保障房“收储”：时刻和空间》）

风险辅导及免责条件

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